摘要：现行的资本市场法律规则体系对于金融创新而言存在诸多弊端，表现在以危机防范为导向的资本市场法律规则体系压缩了金融创新的制度空间，以外生性机制为主导的金融创新模式难以为继，金融创新的司法审查过于严苛，金融创新成果的知识产权法保护严重滞后于实践，金融创新产品法律责任的缺位加剧了金融创新风险。鉴于金融创新面临制度进化与路径依赖的双重困境，未来的资本市场法制应该注重激发市场主体的金融创新活力，理顺行政管制与市场机制的关系，在加强金融监管的前提下鼓励、培育和引导金融创新，实现金融创新的祛魅与返璞。

关键词：金融创新；资本市场；制度进化；路径依赖

20世纪70年代以降，创新型金融工具层出不穷，创新型金融服务方式不断涌现，创新型的金融市场和金融制度不断推陈出新，金融创新成为金融改革与发展中的一道亮丽景观。金融创新意味着旧秩序的破坏和新秩序的建立，而法律作为一种“定纷止争”的秩序规则不可避免地受到金融创新的影响，这一影响在货币政策、金融监管和金融私法三个领域体现得最为明显。[1]与此同时，法律作为一种“立章建制”的效力规则对金融创新既可能发挥积极作用，也可能发挥消极作用，因此追问法律的“实质合理性”与“社会妥当性”就显得极为必要。本文无意就“金融创新与法律”这一论题展开宏大叙事，而仅以资本市场为视角透视我国金融创新的法律困境并寻求可能的突围之路。

一、有法律无秩序：金融创新的法律环境之检视

美国著名学者埃里克森曾以牧民如何解决牲畜越界纠纷的实证考察为依据，构建了一套完整的非正式规范模型，即“无需法律的秩序”（order without law）。他深刻地指出：“法律制定者如果对那些促进非正式合作的社会条件缺乏眼力，他们就可能造就一个法律更多但秩序更少的世界。”[2]不幸的是，“法律更多但秩序更少”的悖论在我国成为一个不折不扣的事实。改革开放以来，我国制定了各式各样的法律，覆盖了社会生活的方方面面，形成了富有中国特色的社会主义法律体系。[3]然而，从房屋拆迁到土地征用，从食品安全到未成年人权益保护，法律实施的效果并不理想，法律权威难以确立，相应的法律秩序无法生成，社会生活的多个方面都面临着“有法律却无秩序”的困境。这种困境被社会学家称为“失范”，被政治学家称为“不稳定”，更中性的、遮掩性的说法是“转型时期”。[4]在厚重的路径依赖背景下，“新兴加转轨”的我国资本市场自然无法逃离“有法律却无秩序”的宿命。近10年来，资本市场的法律规则供给达到了历史高峰，尤其是随着《公司法》、《证券法》、《企业破产法》、《证券投资基金法》等法律的相继修订出台，资本市场法律体系在形式上已经基本完备，但这些法律规则的供给并没有缔造出一个和谐有序的市场秩序，资本市场依然呈现出“剪不断、理还乱”的法律乱象：内幕交易和操纵市场等不法行为有恃无恐、选择性信息披露司空见惯、上市公司被掏空的现象不时见诸报端、创业板沦为“造富板”、中小投资者的法律保护有心无力……一个既能推动市场创新和战略转型又能有效控制风险、兼顾公平和效率的资本市场法律规则体系依然遥不可及。[5]在金融创新方面，尽管金融监管机构陆续发布了《商业银行金融创新指引》、《证券公司业务（产品）创新工作指引（试行）》等规范性文件，但其位阶的低微与权威性的缺失使得实践中金融创新的效果大打折扣。从现行的资本市场规则体系来看，金融创新的法律环境不甚乐观，具体表现在以下几个方面：

第一，以危机防范为导向的资本市场法律规则体系压缩了金融创新的制度空间。资本市场的法律规则体系大致可以分为金融创新导向型和危机防范导向型两大类，前者侧重于金融效率，后者侧重于金融安全。基于对“金融是国民经济的命脉”的深刻认知以及对金融危机的戒备之心，我国的资本市场立法刻意强化了金融安全的价值理念，坚守“分业经营、分业管理”的原则立场，体现出鲜明的危机防范导向。2005年修订的《证券法》虽然在“证券业和银行业、信托业、保险业实行分业经营、分业管理，证券公司与银行、信托、保险业务机构分别设立”之后增加了“国家另有规定的除外”的但书条款，但时至今日该但书规定依然是一纸空文。这种分业监管的制度逻辑是与金融创新格格不入的，这是因为现代金融创新的一个典型特点在于“混业依赖性”，具体体现在金融创新机构的跨行业性、金融创新业务的跨品种性、金融创新工具的跨市场性等方面。金融创新的“混业依赖性”在客观上要求打破条块分割的机构监管体制，实行有机融合的功能监管体制，将实践中风生水起但又处于法律边缘的银保合作、银证合作、银信合作、证保合作、证信合作等金融创新产品拉回到合法性轨道上来，进而释放金融创新的制度空间。[6]

第二，以外生性机制为主导的金融创新模式难以为继。金融创新分为内生性的金融创新和外生性的金融创新，前者主要由市场力量推动，对应着“市场金融”，属于市场主导型的制度变迁模式；后者则主要由政府力量推动，对应着“政府金融”，属于政府主导型的制度变迁模式。[7]我国资本市场上的金融创新是内生机制与外生机制交织进化的产物，但无疑以外生机制为主，呈现出“强外生性、弱内生性”的图景，这主要体现在金融创新的主导权掌握在金融监管部门手中而非市场主体手中，因为如果没有金融监管部门的批准或认可，金融机构的创新活将举步维艰，一波三折的资产证券化、姗姗来迟的股指期货、欲拒还迎的信用交易等已经对此进行了生动揭示。强外生性的金融制度创新模式意味着资本市场面临着严重的行政干预和严苛的金融管制，也预示着资本市场存在严峻的金融抑制（financial repression）现象。与其他转型国家相比，我国资本市场中的金融抑制现象异常突出，如大量上市公司的股权结构以国有股为主，金融机构高管有着“国家干部”的身份和行政级别，股票和债券发行的总量和节奏被政府严格控制，金融市场的稳定和风险控制成为各级政府“维稳工作”的一个重要组成部分等。[8]由于资本市场事关公共利益，对其进行行政干预和金融管制有着充分的理由，但干预过多和管制过严容易窒息市场活力，将金融创新消灭于襁褓之中。鉴于政府的“有限理性”，其对金融创新的严密管制不仅会加剧市场失灵，也会诱发政府失灵，“两个失灵”事实上已经成为我国资本市场“有法律无秩序”的一个突出表征。

第三，金融创新的司法审查过于严苛。金融创新是一把“双刃剑”，既能够创造经济效益和社会福利，也会带来经济灾难和社会病痛，而司法作为“守护社会正义的最后一道防线”，通过对金融创新的审查来遏制金融风险、矫正金融不公是其义不容辞的责任。事实上，在严格的金融管制下，金融创新的合法性是需要司法裁量的，尤其是在一些司法至上的国家，由金融市场的变革力量所推动的创新有时要面临严峻的司法审判，而这些司法审判一定程度上保护了金融市场的创新行为，金融创新或规避管制免予起诉或败诉事实上形成了立法管制放松前的一种重要的推动金融市场管制变革的方式。[9]颇为吊诡的是，我国对金融创新的司法审查虽然比较严格，但并没有起到推动金融管制变革的应有作用，反而坚守“司法消极主义”的立场，充当了金融管制固化者的角色。例如，在一些与金融创新相关的案件中，法院与监管者之间互相推诿，致使纠纷陷入“消费者维权，监管者建议走司法程序，法院因看不懂产品说明书而不予受理”的怪圈，[10]甚至以滞后的成文法为依据轻易地否定金融创新成果。[11]司法与金融创新的疏离使得金融创新的服务方式与交易工具难以得到司法确认，金融创新造成的利益冲突难以得到司法平衡，金融创新的公平、效率与安全价值目标难以得到司法保障。

第四，金融创新成果的知识产权法保护严重滞后于实践。根据WTO与贸易有关的知识产权公约，金融创新产品与金融创新服务作为智力活动的成果，人们对其依法享有知识产权。在金融创新推动下，知识产权担保、知识产权信托、知识产权保险、知识产权资产证券化、知识产权税等新型知识产权问题不断涌现，加强对金融创新成果的知识产权法保护势在必行。[12]将金融创新成果纳入知识产权法的保护范围，意味着“给天才之火浇上利益之油”，可以最大限度地激发市场主体的金融创新活力。金融创新的知识产权法保护，包括专利权保护、著作权保护、商标权保护、商业秘密保护以及反不正当竞争保护等。其中，对金融机构的商业方法予以专利权保护被视为一项重要的制度创新，如在2008年6月10日，美国加利福尼亚的LogicEase Solutions公司被授予一项名为“使与贷款法规自动相符的系统和方法”的专利（专利号为第7386505号）。[13]1998年，美国巡回上诉法院在State Street Bank & Trust Co. Vs. Singeture Financial Group. Inc案中明确了“商业方法”具有可专利性。[14]在1999 年的AT & T. Vs. Excel 案中再一次确认了对State Street Bank所确立的原则，美国学者对此评论到：“该案不仅具有开拓专利作为竞争武器先河的重大影响，而且为商业银行领域商业软件的可专利性确立了明确的法律佐证。”[15]在日本与欧盟，对金融创新成果的专利审查侧重于技术特征，只要金融创新成果表现出一定的技术性，就可以申请专利保护。[16]在我国，花旗银行于2003年1月1日从国家知识产权局获得了“数据管理的计算机系统和操作该系统的方法”专利，引起了广泛关注。[17]但按照我国《专利法》第25条的规定，智力活动的规则和方法不授予专利权。在专利申请实践中，金融创新成果往往被视为纯粹的智力活动规则或方法，其技术特征时常被忽略，因而总是被排斥在专利受理范围之外。可以说，我国在面对境外对金融创新成果知识产权保护的浪潮时，既没有进行立法上的努力，也没有付诸实践上的行动，在国际资本市场的创新竞争中已经落后于人。

第五，金融创新产品的法律责任缺位使得金融创新风险处于失控状态。在法律本质上，金融创新是一种相关主体之间的权利义务配置的新形式，用于分配或创造既有或者新的利益。[18]但由于金融创新的路径非常长，权利和义务的边界不容易界定，时常出现权利和义务的“模糊地带”，同时由于金融创新本身很大程度上属于逃避法律责任的产物，所以金融创新产品的法律责任往往是虚化的。次贷危机爆发后，美国率先进行了金融创新产品法律责任制度改革，在产品市场准入、高管薪酬机制、金融衍生品市场、信用评级监管等领域强化了金融创新产品法律责任，旨在恢复金融创新领域权利义务的对应关系，重构负责任的金融创新产品市场及监管制度。[19]但这些制度建构的努力并没有得到我国金融监管机构的应有重视，以至于金融创新产品的法律责任往往被疏忽乃至弃之如敝履。如证监会2010年4月21日公布的《证券公司参与股指期货交易指引》未涉及到法律责任条款，2013年3月15日公布的《证券公司资产证券化业务管理规定》亦缺乏有针对性的金融创新产品责任规定。[20]法律责任作为“社会为了维护自身的生存条件而强制性地分配给某些社会成员的一种负担”，发挥着维持正义和社会秩序、实现责任人的再社会化、开通受阻的法律关系、恢复失衡的法律关系等作用。[21]金融创新产品的法律责任缺位意味着金融领域蜕变为“投机者的天堂”和“冒险者的乐园”，也意味着中小投资者或金融消费者的权益难以有效维护。